Número 36 – 9
Políticas económica coyunturales
Política económica e inflación: bancos centrales, política pública y gestión empresarial de los precios
(por Gumersindo Ruiz, catedrático “ad honorem” Universidad de Málaga, consejero de Euroval, y Clara Ruiz Castañer, abogada, experta y consultora en ODS, ESG y finanzas)
Se trata de situar desde un enfoque de Política Económica la inflación actual, y para ello analizamos el papel de los bancos centrales mediante la nueva política monetaria seguida de bajos tipos, compra de deuda, y guías que forman expectativas para los agentes en el mercado de capitales; el de los gobiernos con las políticas fiscales e impulso a la producción de energía alternativa, así como en el control de las expectativas de precios y salarios; y las propias empresas, que se enfrentan a una situación para muchos directivos inédita de inflación y problemas de suministro. Los tres actores se interrelacionan en un ámbito donde la efectividad de la política económica puede analizarse según el pensamiento convencional, pero con rasgos actuales claramente distintivos, y presenta retos nuevos para bancos, gobiernos, y empresas. Por otra parte, la política económica se enfrenta a tres escenarios: la propia inflación; las consecuencias para el crecimiento de las políticas antiinflacionistas; y la incertidumbre que generan las decisiones puramente políticas: sanciones, bloqueos, gasto militar, disrupción de la producción y el transporte. Si cruzamos los tres actores y los tres escenarios, se crea un apasionante marco de análisis para la Política Económica en una nueva crisis.
- Cómo hemos llegado a esta situación
La primera cuestión relevante es cómo hemos llegado a esta situación. Los datos más recientes muestran incrementos anuales de los precios al consumo en Estados Unidos, y la Eurozona, en el entorno del 8%; son excepcionales los países con tasas inferiores al 5%. Para el área del euro los precios se han mantenido en el entorno del 2% -objetivo del Banco Central Europeo (BCE)- durante más de veinte años. Incluso, tras alguna subida puntual, después de la Gran Crisis financiera e inmobiliaria se entra en un período de deflación con una economía en bajo crecimiento, que lleva al BCE -siguiendo la pauta de otros bancos centrales- a fijar en cero el tipo de interés y cobrar hasta un 0,5 por los depósitos en el Banco. Además, emprende un programa de compras de deuda pública y privada que desde el millón de millones que era la norma antes de la Gran Crisis, superan hoy los 8,6 millones de millones de euros. La pandemia y la guerra han llevado también a apoyos públicos enormes para mantener la demanda de consumo, la actividad empresarial y el empleo.
Sin embargo, la competencia en la economía internacional, globalización de los intercambios, economías de escala y eficiencia, formación de precios bajos en el comercio on line, y oferta y demanda de la energía que revertían a un equilibrio, hacían pensar que pese a las políticas monetaria y fiscal expansiva, los precios se mantendrían estables. Esta situación se quiebra por los impactos externos en la cadena de suministros, caída de producción, y colapso del transporte, debido a la pandemia; y a la que luego contribuye especialmente la drástica respuesta de China con cierre de centros de producción y ciudades enteras, y la guerra, que incide directamente en la tendencia al alza de los precios de la energía y materias primas. Nos encontramos, pues, en una situación peculiar en que hay una disrupción de algunas actividades productivas y escasez de energía y materias primas, y, sin embargo, aunque con debilidades se ha mantenido la capacidad de funcionamiento de la empresa, el empleo, y la demanda de consumo, lo que da lugar lógicamente a subidas en los precios.
Desde una perspectiva de análisis y políticas económicas, en los años 60 se consolida la teoría de que la cantidad de dinero en circulación permitía un proceso inflacionista, y con suficiente liquidez, las expectativas que generaba una subida puntual de precios podía llevar a un fenómeno de inflación sostenido en tiempo. Los incrementos de precios de la oferta energética en los años 70 introdujeron un elemento nuevo, independiente de factores monetarios, pero en los años 80 el consenso académico señalaba la oferta monetaria como la variable a seguir. Aunque los efectos inflacionistas habrían de darse a través de la expansión del crédito, la transmisión mediante el mecanismo bancario no se formalizaba en los modelos de oferta y demanda monetaria. No obstante, en los años 1990 el tipo de interés se consideró la herramienta a utilizar para estabilizar la economía ante desviaciones en cualquier sentido de los precios (y el crecimiento y el empleo). En los años 2000 estas teorías no tenían capacidad predictiva que permitiera mediante relaciones causa y efecto bien establecidas, anticipar movimientos inflacionistas, de aquí que la expansión del crédito ya fuera para actividades productivas o puramente financieras, no se consideró un elemento desestabilizador, hasta la Gran Crisis de 2007, y aun así se identificó con una inflación de activos, no de precios al consumo. En años recientes se ha confiado en que aumentos de precios al consumo fueran fenómenos temporales, al estar las expectativas de inflación “ancladas”, esto es, la estabilidad estaba garantizada por los bancos centrales, que desde la Gran Crisis tratan los precios como una constante, y de manera prácticamente continua han tomado más en cuenta el objetivo de crecimiento y empleo, y con ello, mantener liquidez y tipos bajos permanentes para los mercados de capitales.
- El segundo enfoque de política económica gira en torno al papel que pueden desempeñar actualmente los bancos centrales
Los bancos centrales no van a revertir de manera brusca sus políticas, por temor a desestabilizar los mercados de capitales y crear aún más incertidumbre, pero ante la persistencia de la inflación se están dando subidas sincronizadas de tipos en el mundo. El BCE, aunque mantendrá los activos comprados en su balance (8,6 millones de millones de euros), frena poco a poco las compras de deuda pública y privada, lo que tendrá un efecto en el coste de financiación. Reducir desde el 0,5 actual el cobro por los depósitos y reservas voluntarias, es lo que más influirá en la elevación del interbancario a 12 meses, que en el caso de España pasa de estar en negativo (lo cual es anómalo) a positivo, presionando ligeramente al alza en los tipos de referencia hipotecarios, y restando capacidad de consumo.
El BCE elevará los tipos de interés este verano, pero las subidas siempre estarían por debajo de las de los precios -en Estados Unidos se espera que no lleguen al 3% hasta 2023-. Si esto aprecia algo el euro frente al dólar sería un cierto alivio para las importaciones de energía; en cualquier caso, llevaría a una menor demanda de consumo y un efecto positivo en los precios. La bajada del precio en los mercados de capitales, inflados por años de políticas de tipos ínfimos, y en cierta medida el inmobiliario, reduciría también la presión de la demanda de consumo asociada con la revalorización de activos.
Por otra parte, los sectores y empresas difieren en su sensibilidad a los tipos de interés, por ejemplo, en el sector inmobiliario se plantea el efecto que puede tener en el coste de financiación de inmuebles, y en la alternativa de la deuda de calidad frente a la rentabilidad de la inversión en inmuebles. Puede verse Euroval-Instai: “Distribución del riesgo espacial de una subida de tipos de interés en las hipotecas”, Gráfico mensual Euroval, junio 2022 www.euroval.es. Un efecto de alcance general de esta situación serían cambios en la asignación de recursos de capital entre actividades productivas afectadas desigualmente por los precios.
El BCE puede intentar anclar las expectativas de inflación, de manera que las empresas reduciendo márgenes (los arrendadores reduciendo sus expectativas) y los trabajadores no repercutiendo la inflación en costes salariales, evitaran la generalización de las subidas. En la Eurozona la presión salarial es más baja que en Estados Unidos, el índice de precio de la hora trabajada entre 2015 y 2022 pasa de 100 a casi 130 en Estados Unidos y a 115 en la Eurozona; aun así, pese a la baja tasa de paro en Estados Unidos, no se observa una espiral inflacionista por los salarios. La mayor disponibilidad de mano de obra, sectores industriales en Alemania que lideraban alzas salariales y ahora especialmente dañados, hacen menor la presión salarial, que tendrá un incremento medio en la Eurozona en 2022 del 3%, inferior a la inflación esperada. Aunque hay una dispersión significativa en Europa entre países y sectores, que resultan afectados de manera muy diferente en la crisis, la inflación actual se diferencia del análisis convencional de Phillips en el que la reducción del desempleo es inflacionista, por una respuesta automática en forma de incremento salarial, pero hoy la inflación no se ajusta a la variación del empleo, y no puede identificarse inflación y salario como una variable sintética; de todas formas, la evolución de estas relaciones en los análisis tipo Phillips es un tema de interés actual para la política económica.
Una proyección este año de precios del BCE es de 5,1% para 2022 y estabilidad en 2023 y 2024 en el 2%, ya que el 50% de la inflación se imputa al impacto externo de la energía, y casi un 15% a la cadena de suministros, que en una situación normal tendría que ajustarse. Pero estas proyecciones cambian con frecuencia, y a principios del verano de 2022 no parece que puedan mantenerse, pues ni el BCE ni nadie puede valorar la evolución de una situación en la que hay al menos tres incógnitas especialmente relevantes: el comportamiento de China con relación a la normalización de su economía; los efectos de la guerra sobre la energía, los fertilizantes y los alimentos; y las respuestas de política económica y sociales de los gobiernos acelerando el desarrollo de energías alternativas, y ante la vulnerabilidad más o menos significativa de parte de la población. La preocupación principal en estos momentos es que las medidas para frenar la inflación lleven a algunas economías a una recesión, y se ha abierto camino la idea de dejar caer los mercados de capitales, restringir la capacidad de demanda, y mantener las condiciones de liquidez para que el crédito fluya a la economía real. En este sentido surge una vez más la idea de que el banco central puede utilizar tecnologías blockchain para operar directamente con el público -al menos inicialmente con empresas no financieras-, tanto con depósitos como con créditos, mejorando el mecanismo de transmisión de la política monetaria y dirigiendo el crédito a actividades productivas que lo necesitan.
Pero por encima de cualquier otra acción, lo más importante es restaurar la confianza en que los bancos centrales como ya lo hizo con éxito el BCE con las primas de riesgo en Europa, harán ahora “todo lo que sea necesario” para conseguir anclar las expectativas de inflación, con el menor daño posible a la economía real; en este sentido la formación de expectativas a través de las guías y declaraciones es muy relevante, y se ha destacado la reacción reciente del presidente de la Reserva Federal afirmando -frente al criterio de menor preocupación mostrado hasta hace unos meses -que se están moviendo de forma expeditiva para frenar la inflación, y que disponen de herramientas y resolución para restaurar la estabilidad en beneficio de las familias y negocios. Estas reflexiones se recogen de manera sistemática en Gumersindo Ruiz: “La política monetaria y las nuevas sensibilidades de los bancos centrales”, conferencia impartida en distintos foros, a partir de un artículo seminal en G. Ruiz (2017):” El policy mix monetario y fiscal revisitado”, en A. Sánchez y J. A. Tomás: Política Económica 2017, Tirant lo Blanch, Valencia, siendo la última actualización en la Universidad de Extremadura, abril 2022.
- La tercera línea de análisis es el papel de las políticas públicas
Los países del área del euro tienen escasa capacidad para actuar aisladamente, y han de apoyar la política adaptativa del BCE, así como los acuerdos de la Comisión y Parlamento Europeo. Pero soportan protestas y huelgas, que llevan a adoptar medidas como la subvención del precio de los carburantes, cuando la racionalidad económica aconsejaría lo contrario, penalizar, racionar, y reducir el consumo, como forma de obligar a los productores a bajar precios. Igual ocurre con el gas y la luz, donde no se observa un cambio en los hábitos de consumo hacia el ahorro. En países como Japón (cerrado hasta hace poco al turismo, reduciendo así presión sobre los precios) o Corea del Sur, la inflación está muy contenida, y han respondido a la elevación de precio del petróleo reduciendo el consumo de energía vinculado a los desplazamientos. Las empresas han contenido las subidas de precios, y no han tenido presiones salariales (en este orden), manteniendo el empleo. Las expectativas inflacionistas están ancladas y no preocupa tanto la ralentización del consumo interno y cómo afecta a la actividad productiva. Estas respuestas y comportamientos son relevantes para la política económica, pues la reducción en la demanda por tipos de consumo y consumo total es dispar.
Ocasionalmente se podría apoyar a sectores productivos donde una parte sustancial del coste medio de producción es la energía; pero es más conveniente financiar, por ejemplo, la renovación de nuestra anticuada flota de transporte (diez años de media más antigua que la europea), que seguir subvencionando el carburante. Igual ocurre con la aceleración de las inversiones en rehabilitación energética de inmuebles. Desde la oferta, aumentar la producción energética exige facilitar la puesta en funcionamiento de los proyectos de energía alternativa, y aquí la responsabilidad política de comunidades autónomas y ayuntamientos es crucial. En cuanto a política fiscal el margen de maniobra es escaso, pues los impuestos sobre la energía la encarecen, pero tienen un papel regulador del consumo; y el gasto está sujeto a los compromisos para aprobación de presupuestos, que determina un Parlamento con visiones e intereses muy diversos.
El impacto y extensión de la inflación energética a los precios de la economía no es igual en todos los países; en España es relativamente bajo en comparación, por lo que a tasas de inflación similares el efecto sobre los bienes no energéticos es hasta ahora menor; para una tasa anual de inflación superior al 8%, el crecimiento de bienes y servicios no energéticos podría estar en 5%. En Corea del Sur y Japón tienen expectativas de inflación en los próximos 12 meses por debajo del 2%, en Italia es el 3,75%, Alemania, 4,25%, Francia 4,5%, y España 5,5%, pero la persistencia de la inflación es un factor que se incorpora a la formación de expectativas. De todas formas, en algún momento la demanda de determinados consumos habrá de reducirse, y aunque se mantenga la demanda deflactada representa un menor consumo. El mantenimiento del consumo se hará a costa del duradero, lo que dará lugar a desequilibrios entre sectores, y a presiones sobre la política pública, que tiene una compleja tarea, más limitada como decimos en el ámbito fiscal (subvenciones y rebajas impositivas), y más amplia en la provisión de energía, fertilizantes y alimentos, dando facilidades a la actividad productiva, y en algún caso con desregulaciones temporales que no estarán exentas de discusión, como la mayor permisividad en el uso de fertilizantes o de energías no limpias. El apoyo a familias de baja renta especialmente afectadas por la crisis es otra línea de actuación de la política económica, que hasta ahora no se ha hecho muy relevante por la fuerte situación del mercado de trabajo.
Es de esperar una disminución continuada del ahorro acumulado en tiempo de pandemia, así como reducción en la aportación a planes de pensiones, y primas de seguros, para hacer frente al incremento de precios en bienes y servicios de los que no se prescinde. La sustitución en los consumos depende de la consideración relativa dentro del presupuesto familiar, pues hay bienes y servicios como el ocio y viajes que parten de precios muy bajos y pueden considerarse relativamente baratos y mantenerse. La recomposición de la demanda de consumo dependerá de gastos familiares más significativos y recurrentes, como es el alquiler, tema que analizamos en un artículo relacionándolo con las rentas familiares: A. Belchi, F. Guijarro, G. Ruiz”: “Relación entre el precio de alquiler y renta en el mercado residencial español, y política de vivienda”. International Journal of Economic Policy, diciembre 2021.
- La gestión empresarial de la inflación es el cuarto aspecto en el análisis de la inflación
La toma de decisiones con incertidumbre no es ajena a la empresa, que ha de gestionar de forma compleja y a largo plazo el efecto de la inflación sobre costes, márgenes y beneficios. La situación es diferente por sectores y empresas, de productos y servicios, en cuanto a impacto y capacidad para absorber costes, según posicionamiento en el mercado, pero es común la necesidad de diseñar una estrategia para mantener la empresa en cualquier escenario de inflación. Como se observa en el gráfico la disrupción en la cadena de suministros no se había aliviado suficientemente antes de la guerra, a principios de 2022, por lo que puede considerarse una cuestión recurrente a considerar, y no ocasional.
La empresa puede actuar en diversos frentes. Uno de ellos es en los precios, ajustando subidas, descuentos y promociones, pues no todas las tipologías de productos y clientes sufren el mismo impacto, y es distinto gestionar lo que se denomina “arte y ciencia de cambiar los precios” en las relaciones con minoristas o con otras empresas, aunque siempre hay que tener una visión amplia del cliente que no se limita al precio. Un comentario en esta línea que nos hace un empresario industrial dice así: “Los cambios en los precios es una de las decisiones más difíciles de tomar. No hay que tener miedo a aplicar un incremento respetando un margen comercial aceptable. A esto hay que sumar la mejora en el servicio técnico postventa y la atención al cliente”.
La segunda línea es la reducción de costes mediante procesos más eficientes en logística, reduciendo el consumo de energía donde hay margen para algunos sectores como la hostelería, el comercio, o en cualquier tipo de oficina y centros de datos; de distinto alcance son las actuaciones sobre embalajes, materiales, e incluso características del producto, incidiendo siempre en un menor coste de producción o transporte.
Una tercera línea son los cambios en los productos, ya que se considera que la inflación empuja a los consumidores hacia productos básicos, y hay compañías que reducen la elección del consumidor centrando su oferta en esa gama de productos. En Danone, por ejemplo, se considera poner más énfasis en productos convencionales, como un yogurt básico, frente a otros más caros, que por diferentes causas estaban de moda y resultaban más atractivos; en el pan y sus variedades, con diferencias de hasta tres veces más en precio, podrían predominar las más baratas; y asimismo, en las grandes superficies productos más innovativos y caros y marcas especializadas perderían espacio frente a otros más estandarizados. Estas ideas son por el momento intuitivas y necesitan investigación, pues hay hábitos de consumo que han arraigado y no se cambian fácilmente por aumentos de precios; más bien habría que considerar el cambio en el consumo si la inflación permanece y hay otras restricciones sobre las rentas, como la mencionada del alquiler.
En cuarto lugar, lo anterior se podría concretar en la producción mediante sustitución de productos ajustados a la nueva realidad y niveles de actividad, como ejemplo sería reducir semiconductores con funciones prescindibles en la fabricación de bienes que los incorporan. Simplificar la cartera de pedidos es una opción siempre abierta. Buscar fuentes alternativas de suministros, con la colaboración de las agencias públicas que añadirían a sus funciones de apoyo a la exportación el apoyo a la importación, es un reto a la colaboración público y privada. Rediseñar el producto para reducir embalaje, dimensión y precio, abaratando el transporte es en algunos casos una necesidad. En suma, el conocimiento de los eslabones de la cadena de suministros que afecta en concreto a un sector o empresa se añade a las funciones de los responsables de compras.
Quinto, hay que tomar decisiones con rapidez, seguir las reacciones de clientes, considerar que hay productos que han mantenido el precio mucho tiempo, y otros que no, por lo que la sensibilidad hacia las subidas puede variar; se necesita construir bases de datos y herramientas de análisis que proporcionen información útil para tomar decisiones sobre precios, dentro de una cultura de empresa sensible a la gestión global del precio. Sin embargo, para negocios que trabajan con bases de datos grandes la toma de decisiones con algoritmos hay que considerarla con cuidado, pues en épocas de inestabilidad puede dar lugar a volatilidades nocivas, como ocurre con el sistema de subasta permanente del precio de la luz; en otros ámbitos, los negocios de hostelería han de considerar si mantienen precios que recogen al alza los costes, pero manteniendo una clientela, frente a aumentar muy fuertemente los precios ante picos en la demanda, como puede ocurrir con hoteles ante un evento local, o bajarlos en exceso por caídas de la demanda.
Un sexto aspecto a tener especialmente en cuenta es la renovación, extensión y modificaciones en los contratos, en lo que afecta a los precios. También hay que considerar hasta qué punto una aplicación de una subida vinculada al IPC, aunque se recoja en contrato, puede llevar a incumplimiento, reclamaciones, devoluciones, y deterioro de la relación con el cliente. También, esta época pasada sin inflación ha hecho que figurara en contratos entre empresas un tipo de incremento, calculado como media de un período, que se actualizaba con una media móvil, lo que ha obrado a favor de la parte contratante.
Lo que aquí se sostiene es que con relación a los precios hay que tomar en consideración cuestiones que pueden considerarse clásicas, con otras que surgen en este contexto inflacionista. También hay que seguir la posible vuelta de consumidores con presupuestos restringidos hacia productos y servicios más básicos, con el consiguiente impacto negativo en compañías de ocio, o de productos y servicios novedosos; en este contexto no parece buena época para compañías que generan escaso beneficio y han seguido una estrategia única de crear una base significativa de clientes. Y por último, habría que simular cómo la nueva estructura de costes y precios puede influir en la liquidez y necesidades de financiación de la empresa.
- Conclusión
Reconociendo que la tendencia secular de precios a la baja ha sufrido un cambio radical por la disrupción en el comercio internacional y caída en la oferta derivada de una guerra que incide en la escasez de materias primas, los bancos centrales inician una política monetaria restrictiva, prestando menos atención a los mercados de capitales, donde los activos con más riesgo sufren fuertes correcciones ante la subida de tipos y reducción de balance (de bancos centrales), siendo probable que se dejen caer fondos y sociedades de capital, con carteras de riesgo fuertemente endeudadas. De esta forma, el énfasis de la política monetaria pasa del apoyo al crecimiento y empleo, y a los mercados de capitales, a la reducción de demanda para frenar la inflación, aunque manteniendo liquidez para el crédito a la empresa.
Las respuestas de política económica de los gobiernos se dirigen a mantener la actividad y el empleo, e intentar paliar los efectos de las subidas de precios en productos esenciales, al tiempo que tratan de evitar la extensión de la inflación. Y también estimulan la puesta en funcionamiento de energías alternativas, buscando fórmulas de abaratamiento. Los gobiernos tienen que atender las necesidades de los que se ven más afectados por el incremento de los precios, y considerar los cambios en el consumo que afectan desigualmente a sectores.
Las empresas revisan sus estrategias de fijación de precios en un contexto donde la incertidumbre hace necesaria una visión compleja del precio: la planificación de productos, costes, y relaciones con proveedores y clientes. La idea de síntesis es que el comportamiento de los directivos empresariales no se limita actualmente a las relaciones laborales y negociación de salarios, ni tampoco a una traslación de costes a precios, sino que se enfrentan a una situación, inédita para la mayoría del empresariado, de establecer una estrategia ante una inflación y una disrupción en los suministros en el comercio internacional.
Desde una visión de Política Económica planteamos el comportamiento de tres actores: bancos centrales, gobiernos, y empresas, en tres escenarios: inflación, crecimiento, y decisiones de pura política, esquema que ofrece a nuestro entender un interesante ámbito de análisis.
